本報記者 朱寶琛

    6月28日，中證中小投資者服務中心（以下簡稱投服中心）參加了萬邦德重大資產重組媒體說明會。現場，投服中心提出標的資產估值的公允性、標的公司經營業績的可持續性等兩方面的問題。

    標的資產估值的公允性

    本次重組的交易標的資產為萬邦德制藥100%股權，以2018年4月30日為評估基準日，標的資產賬面凈值約為5.75億元，收益法評估的預估值為33.95億元，預估增值率為490.74%，增值較高。對于標的資產估值的公允性存在以下三點疑問。

    一是預測凈利潤的可實現性。

    此次采用收益法對標的資產進行估值，估值是否合理的關鍵在于萬邦德制藥能否實現預測的凈利潤。根據上市公司與萬邦德集團等5名交易對方（以下簡稱“業績承諾方”）簽訂的《盈利預測補償協議》，業績承諾方承諾萬邦德制藥在利潤承諾期內實現的凈利潤不低于同期的預測凈利潤數，可知預測凈利潤數即為承諾凈利潤數，即2018年度、2019年度、2020年度扣除非經常損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為1.85億元、2.50億元、3.25億元。

    但是，萬邦德制藥報告期實現的凈利潤與上述預測凈利潤相差甚遠。2015年度、2016年度、2017年度萬邦德制藥扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為0.44億元、1.12億元、0.59億元，年均約為0.72億元。預測期2018年至2020年年均實現凈利潤約為2.53億元，是報告期年均凈利潤的3.5倍多，預測2018年至2020年業績爆發的邏輯是什么，是否具有事實基礎支撐，如此高的預測凈利潤是否具有可實現性。站在投資者的角度考慮，能否在萬邦德制藥2018年凈利潤實現大幅增長后，上市公司再購買這一資產。

    二是靜態市盈率高于同行業水平。

    以萬邦德制藥2017年度實現的扣除非經常損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤（0.59億元）為基礎，萬邦德制藥33.95億元的估值對應的2017年靜態市盈率為57.54倍。重組預案中披露，滬深兩市210家醫藥制造業上市公司靜態市盈率的加權平均值為42.94倍。本次交易萬邦德制藥估值的靜態市盈率較同行業上市公司的平均水平較高，其是否合理。除此之外，評估機構擬采取收益法和市場法對標的資產進行估值，但重組預案中僅披露了收益法預估值的結果，市場法的預估值為多少，是否與收益法估值存在較大差異。

    三是關聯交易是否涉及利益輸送。

    趙守明、莊惠夫婦通過萬邦德集團持有上市公司18.88%股權，同時趙守明、莊惠夫婦直接和間接共持有標的公司萬邦德制藥65.24%股權，其既是上市公司的實際控制人，也是本次重組標的公司的實際控制人，本次交易構成了關聯交易。

    如果本次重組完成，因為高估值、高溢價收購，趙守明、莊惠夫夫婦直接和間接持有上市公司的股權比例將提高至44.94%，增強了對上市公司的控制。在實際控制人將自有資產裝入上市公司的情形下，高估值是否涉嫌利益輸送。

    標的公司經營業績的可持續性

    萬邦德制藥2015年、2016年、2017年、2018年1月至4月的營業收入分別為4.19億元、6.99億元、5.64億元、1.82億元；歸屬于母公司的凈利潤分別為0.38億元、1.24億元、0.65億元、0.41億元；凈利率分別為7.52%、17.63%、10.98%、21.81%，其在報告期內的經營業績波動較大。對于經營業績的可持續性，存在以下兩點疑問。

    一是“兩票制”政策的影響。

    萬邦德制藥2017年經營業績較2016年下滑嚴重，其中營業收入下降了19.31%，凈利潤下降了47.58%，重組預案中解釋2017年業績下滑的主要是由國家全面實施兩票制后，公司經銷模式改變導致。兩票制的實施對醫藥生產企業的市場拓展、產品流動配送、產品售后回款等方面產生了重要的影響，兩票制對萬邦德制藥的銷售模式、單價、規模以及現金流的影響如何，采取了哪些措施來應對這些影響。同時，報告期內萬邦德制藥凈利率大幅波動的原因是什么，是否有措施保障穩定經營。

    二是產品質量違法違規情況的影響是否消除。

    根據重組預案，萬邦德制藥近3年內曾2次因產品質量問題，受到行政處罰。一是子公司萬邦德天然藥因違規購進銀杏葉提取物生產銀杏葉片和銀杏葉膠囊，偽造相關銀杏葉提取物，2016年1月受到湖南省食品藥品監督管理局的行政處罰，也導致了萬邦德制藥2015年經營業績大幅下滑；二是因2013年9月至2015年1月期間，子公司貝斯康藥業從陜西購進部分銀杏葉提取物后，更改包裝加貼貝斯康藥業標簽后對外銷售，受到行政處罰。上述事項對萬邦德制藥產品質量、經營業績的影響是否已經消除。萬邦德制藥共有8項GMP認證證書，其中1項將于2018年7月到期，4項將于2019年到期，上述違法行為是否影響GMP到期后的重新認證，如果不能獲得GMP證書，相關產品將不能生產，將嚴重損害萬邦德的持續經營。