臨近年末，多家券商陸續發布2021年投資策略報告，對明年A股的指數走勢、板塊配置、資金面結構等多方面進行展望。

    券商的觀點既有分歧，也有一致性預期。我們從多個維度進行了梳理，投資者可以根據觀點并結合自身判斷，提前著手對明年行情展開布局。

    指數研判：“春季行情”可期二季度后或有波折

    雖然隨著近幾年市場風格的持續切換，風格研究和行業比較已經取代大勢研判，成為券商策略研究的關鍵。但由于指數的表征作用，“明年大盤怎么走？”仍是不少投資者十分關切的話題。

    多數券商給出的預測一致：A股有望在歲末年初迎來“春季行情”。

    中信證券秦培景策略團隊判斷，從今年年末直到明年二季度中，市場都將處于輪動慢漲期。在此期間，國內經濟基本面修復明確，海外經濟基本面預期隨著疫苗接種而強化，宏觀貨幣環境偏松，政策事件密度高，市場上行動能較強。

    招商證券張夏策略團隊認為，A股自2020年四季度到2021年上半年處在典型的復蘇期，體現為基本面驅動的特征。按照全球經濟周期和我國信貸周期推演，2020年四季度非金融上市公司盈利將會延續自今年二季度以來持續改善的趨勢，并將在2021年一季度達到本輪盈利的周期高點。

    同時有部分券商預測：明年二季度將成為分水嶺，A股市場后續可能出現波折。

    中金公司王漢鋒策略團隊認為，從階段性來看，當前到未來一段時間，復蘇深化仍是A股交易主線。待復蘇預期反應更加充分、政策退出更加明確，市場指數整體表現可能開始受抑，估計這一時間點會在明年上半年。

    招商證券表示，以明年二季度作為分水嶺，市場將會進入轉折期，可能會面臨較大的估值下行壓力。隨著疫情的緩解，壓抑的信用擴張和消費投資需求將會推動全球經濟在2021年進入上行周期，同時也會帶來通脹的快速上行，經濟上行和通脹的同比增速高點將會出現在2021年二季度。

    具體到全年走勢上，多家券商均判斷明年A股大致呈現“N”字型走勢。

    具體點位方面，太平洋證券研究所所長黃付生預計明年上證綜指頂部區間在3500點至3800點之間，底部或在3000點；華西證券（002926）策略團隊判斷上證綜指明年有望處于3200點至3800點區間運行。

    明年A股或將呈現“N”字型走勢

    資金結構：基金熱潮有望持續外資流向存分歧。

    今年A股市場資金面同比前兩年發生顯著變化。

    一方面，外資在經過連續4年的高速擴張后，今年進場節奏顯著放緩。截至目前北向資金年內凈買入規模僅為1270億元，遠不及去年的3517億元，甚至還未達到2017年的水平。

    但另一方面，權益類基金取代外資成為今年市場主要增量。今年前三季度偏股類基金發行規模合計達1.25萬億元，已超過2015年全年創下歷年之最，各種爆款、“日光”基金持續涌現。

    展望明年，機構一致預測居民申購基金的熱度還會繼續，但總體規模可能略小于今年。

    中金公司表示，近幾年A股機構投資者凈值表現好于整體市場，使得個人投資者資金在市場中占比逐步下降，機構持股的比例逐年上升，市場呈現了明顯的“機構化”趨勢。

    中金公司判斷，未來幾年內，在居民資產配置向金融資產傾斜、金融資產配置向機構傾斜的帶動下，公募基金將成為居民對A股市場配置的重要通道。2021年股票型與其他型公募基金的新募集資金規?；蚺c今年大致持平，為權益市場帶來6000億元至7000億元左右的增量資金。

    興業證券王德倫策略團隊認為，A股制度基礎不斷完善，注冊制、再融資、回購制度和分紅制度等多項改革同步推進，股市資金供需良性平衡格局將會極大助益A股走出長牛走勢。預計2021年普通股票型基金發行規模1317億元，高于2019年，略低于2020年，混合型基金發行規模預計7190億元。

    2021年A股資金供需預測

    值得注意的是，對于近年來持續做多A股的外資流向，有券商認為外資明年將繼續流入A股，也有券商表示明年外資可能轉為凈流出。

    興業證券認為，考慮到A股未來極具吸引力的投資價值和性價比，保守估計未來五年內有望看到平均每年2000億元至3000億元的外資繼續流入，外資持股占A股流通市值比例有望繼續提升3個百分點左右。

    新時代證券持有不同觀點。

    新時代證券策略首席樊繼拓認為，相對來說，保險機構和外資更關注估值。今年北向資金流入規模放緩，主要原因是估值上行較快，導致性價比下降，如AH溢價指數已從去年的120-130的區間抬升到目前的140-150的區間。

    如果明年A股的估值繼續抬升，不排除外資買入規模進一步減少，甚至變成小幅凈流出。不過考慮到人民幣資產的長期價值和外資分散配置的需要，外資流出的量不會很大。

    A股估值與外資流向的關系

    另據中金公司測算，截至目前，外資偏好的A股優質龍頭藍籌股估值與海外可比公司估值已基本持平。

    行業配置：高估值核心資產還是低估值周期資產？

    今年以來，各領域核心資產股價屢創新高，估值也持續拔高。對于明年資金抱團核心資產的現象能否持續，機構觀點也存在一定分歧。

    華西證券策略團隊表示，明年機構“報團取暖”的特征不會發生變化，但不排除在某些階段遇到低估值行情脈沖式的考驗。建議投資者逢低布局“新五朵金花”：新金融（券商）、新科技（芯片、軍工、數字經濟、云計算、網絡安全、5G、北斗）、新消費（免稅、消費電子等）、新健康（醫療）、新能源等行業。

    同時有機構開始擔憂部分核心資產的估值消化問題。

    申萬宏源（000166）策略團隊認為，長期景氣資產已處于高估值狀態，而低估值資產基本面改善的穩定性仍存疑。一旦2021年市場預期出現緊縮，可能出現“基本面預期穩定的核心資產業績消化估值，基本面擾動或風險偏好驅動的資產回調消化估值，極少數新增景氣資產提估值”的格局。

    而與高估值核心資產相對應的，低估值順周期資產獲得不少券商的關注。

    方正證券策略團隊表示，市場核心驅動換擋，景氣確定性是明年的主要投資思想，建議關注“雙周期”配置框架，即傳統經濟周期與數字經濟周期。傳統經濟周期下包含經濟復蘇周期（金融、有色）、地產后周期（家電、輕工、汽車）、補庫存周期（機械、化工、建材）；數字經濟周期下包含新基建周期（5G、新能源）、產業升級周期（高端制造、國防軍工、醫藥生物）、平臺發展周期（物聯網、云計算）。

    或有三個超預期因素

    招商證券策略團隊在2021年策略展望中提示，明年或有三個超預期因素值得關注，對應三條投資主線：

    一是隨著中低端加工制造業回流及中高端制造業優勢擴大，我國明年的出口有望超預期。對應的出口鏈投資機會值得關注。A股上市公司出口占比較高的行業主要集中在電子、家電、家居、輕工、航空機場、汽車等領域。

    二是由于疫情期間整個歐美貨幣和信用擴張達到歷史較高水平，一旦疫情緩解，前期釋放的貨幣和信用轉化為實際的投資、消費需求，則未來一年的通脹水平可能會超預期。對應的通脹鏈投資機會值得關注，其中明年上半年最大的投資機會可能在大宗商品上。

    三是假如疫苗研發落地且居民能夠成功接種，則全球疫情控制有望超預期，東京奧運會的舉辦可能會成為標志。對應的出行鏈投資機會值得關注，典型的行業是航空運輸，機場、景點、院線、餐飲、酒店、石油化工。