自去年科創板落地，私募股權、創投基金退出渠道有所改善后，近日，證監會再度修改創投機構退出的反向掛鉤政策，進一步完善了私募股權、創投基金的退出渠道。

    反向掛鉤政策全稱“所投資企業上市解禁期與上市前投資期限長短反向掛鉤政策”，即企業IPO前，創投基金越早投資，企業上市后的解禁期越短。

    3月6日，證監會修訂并發布《上市公司創業投資基金股東減持股份的特別規定（2020年修訂）》（以下簡稱《特別規定（2020年修訂）》），是對2018年3月證監會發布《特別規定》的修訂。

    從適用范圍來看，《特別規定（2020年修訂）》主要有兩大亮點：

    第一，對創投基金的適用標準降低，即有更多創投基金可以享受“減持優待”。

    在2018年的版本中，適用反向掛鉤政策的創投基金，主要需滿足2個條件：項目投資時符合“早期中小企業”或者“高新技術企業”外，還要求該基金“對早期中小企業和高新技術企業的合計投資金額占比50%以上。

    但是在《特別規定（2020年修訂）》中，刪除了第三條“對早期中小企業和高新技術企業的合計投資金額占比50%以上”的要求，僅要求申請反向掛鉤的項目在投資時滿足“投早”、“投中小”、“投高新”三者之一即可。

    深圳某創投基金基金經理告訴小編，為了更好的募集資金，基金管理人會做資產搭配，對早期中小企業和高新技術企業的投資比例可能不會很高，所以此前很多創投基金不能享受反向掛鉤政策。這次取消了基金“對早期中小企業和高新技術企業的合計投資金額占比50%以上”的要求，有更多創投基金可以適用減持新規。

    第二，拓寬享受反向掛鉤政策的適用主體，在中國證券投資基金業協會依法備案的私募股權投資基金參照適用。

    據中基協網站，截至1月底，私募股權投資基金規模8.63萬億元，創投基金規模1.19萬億元，合計9.82萬億元，接近10萬億元，在私募基金中占比約70%。

    圖片來源：中國證券投資基金業協會網站

    從二級市場的退出方式來看，具體又有哪些變化？

    小編對比了交易所發布的2018版和2020年《上市公司創業投資基金股東減持股份實施細則》發現，主要變動集中在第三條和第四條（集中競價減持和大宗交易減持環節），主要有3點：

    1.投資期限計算方式：截止日從“發行申請材料受理日”修改為“發行人首次公開發行日”，投資機構可納入的持有時間更長，相應享受的減持比例也會更大；

    2.長期投資減持不受限制。允許投資期限在五年以上的創業投資基金，鎖定期滿后，通過集中競價和大宗交易的減持比例不受限制。

    3.大宗交易環節，取消減持受讓方鎖定期限制，激活大宗交易方式下受讓方的交易動力。

    私募股權、創投基金減持條件放寬之后，是否會對二級市場產生壓力？

    對此，證監會表示，符合反向掛鉤政策的私募股權投資基金和創業投資基金持股市值占比很小，且需根據限售要求分批解禁，不會顯著增加市場減持壓力。

    而退出渠道的暢通，也將對募資環境也將會產生正向影響。暢通“投資－退出－再投資”良性循環，促進創業資本形成，更好發揮創業投資對于支持中小企業、科創企業創業創新的作用

    新時代證券首席經濟學家潘向東：

    從資金供給端來看，創業投資基金企業市場化退出渠道暢通，進而激發它們再投資的積極性。從資金需求端來看，有利于中小科創企業融資、促進資本形成。這對科創型中小企業發展具有重要意義，這些企業由于不確定性較高，很難從銀行獲得資金支持，創業投資基金是其融資的重要來源，此次修訂有利于緩解中小企業的融資困難。

    盛世投資管理合伙人陳立志：

    此次修訂版反向掛鉤政策明確引導資金投長、投早、投中小、投科技，進一步完善創業投資基金退出渠道。這極大鼓勵了投資機構進行長期價值投資，扶持和陪伴被投企業走得更遠。專注中早期的投資機構占比或將提升，更多機構會更愿意往早期走。從長遠意義上來講，退出預期的增強對募資環境也將會產生正向影響。

    據清科研究中心數據顯示，2019年，得益于科創板的設立，VC/PE機構的退出渠道有所改善，全年退出案例總數2949筆，同比上漲19.0%，被投企業IPO案例數1573筆，同比上漲57.9%。

    2020年，隨著減持新規的落地，以及創業板注冊制改革的推進，預計創投基金的退出渠道將進一步暢通。